Análisis de la actualidad de los mercados

La inflación norteamericana comienza a dar un respiro a los inversores
Álvaro Manteca, responsable de estrategia de inversión de BBVA Banca Privada.

14/11/2022

Algunas señales de la tan esperada desaceleración de la inflación estadounidense aparecieron la semana pasada. En octubre, la inflación general se situó en el 7,7 % interanual y el IPC subyacente pasó de crecer un 0,6 % en septiembre al 0,3 % en octubre, liderado por una notable desaceleración en la categoría de alquileres y una intensa desinflación en el sector de bienes. Es probable que esta tendencia siga siendo evidente en los próximos meses. Tras la publicación del dato, el mercado descartó por completo una nueva subida de 75 puntos básicos en la reunión de la Reserva Federal de diciembre y pasó a descontar un repunte de 50 puntos básicos. Esta expectativa se vio reforzada por las comunicaciones de varios miembros del FOMC, que abogaron por un menor ritmo de ajuste en adelante, aunque subrayando que el endurecimiento monetario debería continuar. Es importante destacar que si la Fed confirma el menor ritmo de subidas de tipos, facilitaría también que tanto el BCE como el Banco de Inglaterra siguieran el mismo camino.

En el ámbito de la política fiscal, la Comisión Europea publicó una propuesta para la revisión del marco fiscal de la UE. Dicha propuesta incorpora sugerencias de académicos y combina elementos de rigor presupuestario con criterios de flexibilidad. Por un lado, los parámetros de déficit público del Pacto de Estabilidad y Crecimiento (3 % del PIB) y de deuda pública (60 % del PIB) seguirán siendo las referencias para las trayectorias fiscales de medio plazo. Además, se reforzaría la aplicabilidad y credibilidad de las sanciones. Por otro lado, los requisitos de ajuste fiscal necesarios para cumplir con los criterios del PEC, deben negociarse de forma individual entre los países y la Comisión Europea. No obstante, esta propuesta podría encontrarse con la oposición de muchos países del norte de Europa, que están a favor de una regla única para todos los estados miembros. Es probable, por tanto, que aprobar el nuevo marco fiscal lleve bastante tiempo y que las reglas fiscales actuales, suspendidas para 2023, vuelvan a estar vigentes en 2024.

Sin abandonar el mundo fiscal, en los próximos días se anunciará el presupuesto del Reino Unido. Después de las turbulencias de las últimas semanas, es probable que el nuevo gobierno diseñe un presupuesto para restaurar la confianza de los inversores, lo que probablemente requerirá un ajuste fiscal moderado, destinado a reducir el déficit público al 1,5 % del PIB en un periodo de cuatro años. Lo que se desconoce es la combinación entre aumentos de impuestos y recortes de gastos que se presentará. Históricamente, en los mercados desarrollados, los aumentos de impuestos se han llevado la parte del león de los ajustes junto con los recortes a la inversión pública, ya que los recortes de gastos son políticamente muy costosos. Dicho esto, en las economías avanzadas, la carga fiscal ya es alta y queda poco espacio para operar desde el lado impositivo.

Finalmente, es probable que las decisiones fiscales se tornen más complicadas en Estados Unidos. Aunque el resultado electoral no es definitivo, parece muy probable un escenario de cámaras divididas, que podría implicar un estancamiento legislativo y una limitación de nuevas iniciativas fiscales. En general, esto aumenta la probabilidad de que se produzcan cierres del gobierno, que tienden a estar asociados con un lastre a corto plazo en la actividad económica, con cierto contagio al sector privado.

En el frente macroeconómico, la desaceleración de la inflación no es una buena noticia en todas partes. En China, el IPC de octubre, del 2,1 % interanual, fue más débil de lo esperado, lo que refleja la fuerte desaceleración de la actividad económica. Aunque no vemos señales claras de que el gigante asiático vaya a abandonar su política de covid cero, está empezando a dar señales de querer flexibilizar los protocolos sanitarios. En este sentido, la decisión de reducir el período de cuarentena ha sido positivo para el sentimiento del mercado y la economía. Sin embargo, a corto plazo, en ausencia de una campaña de vacunación exitosa, los confinamientos generalizados siguen siendo un riesgo clave para la actividad económica del país, para el comercio mundial y para la lucha contra la inflación.

En el plano estrictamente bursátil, el retroceso de la inflación en Estados Unidos fue un verdadero bálsamo para los mercados bursátiles mundiales y catalizó un espectacular movimiento alcista en los índices norteamericanos, que cerraron en la sesión del jueves con su mayor subida desde abril de 2020. La sorpresa a la baja en la inflación permitió descontar a los inversores que la Reserva Federal no necesitaría ser tan agresiva en su proceso de endurecimiento monetario, lo que provocó una gran euforia inversora. En estos momentos, el debate fundamental se centra en la posibilidad de que se haya formado ya un suelo sólido en el mercado y que estemos ante un movimiento alcista más sostenible o, por el contrario, que no sea más que un rebote de mercado bajista, que volvería a perder fuerza más adelante para llevarnos a nuevos mínimos anuales. 

Los optimistas destacan que este rebote ha sido diferente a los anteriores que se han producido en 2022, ya que se ha visto impulsado por el progreso real en la batalla contra la inflación, frente a las expectativas de cambio de rumbo de la Fed, que alimentaron las anteriores recuperaciones. Otros argumentos para los alcistas se encuentran en el fuerte retroceso en la cotización del dólar, en la decisión de China de flexibilizar los protocolos sanitarios o en el fuerte retroceso en las rentabilidades de la deuda. Por su parte, los pesimistas se centran en la reciente tendencia del mercado y en el sombrío escenario macroeconómico que nos espera en 2023. También se enfocan en una probable recesión de beneficios en los próximos meses, expectativa alimentada por las decisiones de fuertes recortes de plantilla que estamos viendo en algunas grandes empresas. El escenario de riesgos geopolíticos también parece especialmente complejo.

Aunque necesitaremos algunas semanas más para desvelar esta incógnita, el movimiento alcista durante los últimos días ha sido extraordinario, especialmente en las bolsas estadounidenses, que consiguieron repuntar casi un 6 % semanal. Además del dato de inflación, los inversores recibieron con satisfacción un resultado electoral que apunta a un Congreso dividido, que otorga a los políticos poca capacidad para legislar. Otro de los catalizadores de la semana pasada fue la decisión de China de suavizar su política de covid cero, que ha vuelto a poner encima de la mesa la especulación de una reapertura completa en el primer trimestre de 2023. Por último, el contexto estacional es favorable para lo que resta de año.

En cuanto al comportamiento sectorial, favoreció a los sectores “growth” y el índice tecnológico Nasdaq cerró la semana con un descomunal repunte del 8 %. Aunque todos ellos consiguieron terminar la semana con alzas, los sectores de tecnología, servicios de comunicación y algunas empresas sensibles a los tipos de interés, como las inmobiliarias, registraron las subidas más relevantes. Por el contrario, los sectores defensivos y el petrolífero se situaron en la parte final de la clasificación.

En Europa, los repuntes bursátiles también fueron de mucha magnitud, liderados por los mercados italiano y alemán, que consiguieron revalorizarse más de un 5 %. Por el contrario, la bolsa española se quedó muy rezagada, con un repunte semanal cercano al 2 %. La tecnología también fue la absoluta  protagonista de la semana bursátil europea y el sector consiguió un tremendo repunte semanal del 14 %, de la mano unos resultados empresariales que continuaron reportando sorpresas positivas. Destacó la mejora de los objetivos por parte de la compañía ASML, aunque otras empresas, como Adidas, decepcionaron precisamente con sus previsiones para los próximos meses.

En síntesis, en los próximos días, todas las miradas estarán puestas en dos bancos centrales situados ante mayores dilemas que los que afronta la Reserva Federal. De una parte, el BCE tiene que lidiar con una inflación más alta que la existente al otro lado del Atlántico y que además es creciente, impulsada por un choque energético exógeno. Al mismo tiempo, se enfrenta a unos riesgos recesivos en la eurozona muy relevantes, que son sustancialmente superiores a los de la economía estadounidense. Por otra parte, el Banco de Japón estima una inflación por encima de su objetivo del 2 %, pero sigue pensando que los precios caerán muy por debajo de estos niveles en los próximos años, ya que el IPC está impulsado por la energía y la debilidad del yen, mientras que las presiones salariales son inexistentes. No obstante, la velocidad y la magnitud de la depreciación de la divisa japonesa, también plantean preocupaciones sobre la estabilidad financiera del país. Mientras tanto, los funcionarios de la Fed han convencido a los mercados de que se siguen tomando muy en serio su objetivo de llevar los tipos de interés rápidamente a territorio restrictivo y los futuros están cotizando en estos momentos una tasa máxima del 5%, en medio de una gran incertidumbre respecto de los futuros movimientos de política de la institución. En este sentido, la Reserva Federal sigue haciendo depender sus decisiones de los datos macroeconómicos que se vayan publicando que, de momento, no han presentado una evidencia convincente de moderación en la actividad económica.

Durante la semana que comienza, tendremos multitud de referencias macroeconómicas a ambos lados del Atlántico, que podrían aportar mayor claridad respecto del escenario global al que nos enfrentaremos en los próximos meses. Los PMI preliminares y los precios de octubre en Europa, compartirán protagonismo con los datos de ingresos y gastos personales en Estados Unidos y una campaña de presentación de resultados que de momento está sirviendo de soporte a los mercados de renta variable. Gigantes tecnológicos como Microsoft, Meta Platforms (antigua Facebook) o Alphabet, presentarán sus resultados trimestrales durante los próximos días.

En cuanto a nuestro posicionamiento, la novedad más importante ha sido el cambio que hemos efectuado en renta fija soberana, que ha pasado de infraponderada a neutral. La decisión se fundamenta en que consideramos que los niveles actuales de tipos de interés son atractivos tanto a medio como a largo plazo, por lo que pensamos que ya no tiene sentido seguir manteniendo un posicionamiento de tanta cautela. Consideramos, además, que el entorno macroeconómico que nos espera en 2023 será mucho más propicio para esta clase de activo, que tiene margen para recuperar buena parte de la debilidad que hemos visto en 2022. No parece aconsejable, de momento, tomar la misma decisión en los mercados de renta variable, que todavía se tienen que enfrentar a unos menores beneficios empresariales, consecuencia del estancamiento económico que esperamos en 2023. Del mismo modo, el escenario de riesgos continúa siendo tremendamente complejo a corto plazo, lo que justifica de momento el mantenimiento de la infraponderación actual. No obstante, seguimos insistiendo en que también están aumentando las rentabilidades esperadas de la renta variable en un escenario de largo plazo, por lo que los niveles de precios actuales constituyen un buen punto de entrada para aquellos inversores que se estén planteando construir una cartera para los próximos años.