Merkatuen egungo egoeraren analisia

AEBetako inflazioa arnasa ematen hasi da inbertitzaileei
Álvaro Manteca, BBVA Banku Pribatuaren inbertsio-estrategiaren arduraduna.

2022/11/14

AEBetan inflazioari buruz horrenbeste espero zen dezelerazioaren zantzu batzuk joan den astean agertu ziren. Urrian, inflazio orokorra urte arteko %7,7an jarri zen, eta azpiko KPIa irailean %0,6 igotzetik urrian %0,3 igotzera igaro zen, alokairuen kategorian dezelerazio nabarmenak eta ondasunen sektorean desinflazio handiak eraginda. Litekeena da joera hori agerikoa izaten jarraitzea datozen hilabeteetan. Datua argitaratu ondoren, merkatuak erabat baztertu zuen Erreserba Federalak abenduan egingo duen bilerako 75 puntuko igoera, eta oinarrizko 50 puntuko gorakada deskontatzeari ekin zion. Itxaropen hori FOMCeko zenbait kideren komunikazioek indartu zuten, aurrerantzean doikuntza-erritmo txikiago egitearen alde azaldu baitziren, baina azpimarratu zuten diru-gogortzeak jarraitu egin beharko lukeela. Garrantzitsua da azpimarratzea ezen Fed-ek baieztatzen badu tasen igoerek erritmo txikiagoa izango dutela, EBZk eta Ingalaterrako Bankuak bide bera jarraitzea erraztuko lukeela.

Politika fiskalari dagokionez, EBren esparru fiskala berrikusteko proposamen bat argitaratu zuen Europako Batzordeak. Proposamen horrek akademikoen iradokizunak jasotzen ditu, eta aurrekontu-zorroztasuneko elementuak eta malgutasun-irizpideak uztartzen ditu. Alde batetik, Egonkortasun eta Hazkunde Itunaren defizit publikoaren parametroak (BPGaren %3 da) eta zor publikoarenak (BPGaren %60) epe ertaineko ibilbide fiskalen erreferentziak izaten jarraituko dute. Gainera, zigorren aplikagarritasuna eta sinesgarritasuna indartuko lirateke. Bestalde, Politika Ekonomiko Erkidearen irizpideak betetzeko beharrezkoak diren zerga-doikuntzako baldintzak banaka negoziatu behar dira herrialdeen eta Europako Batzordearen artean. Hala ere, proposamen hori Europako iparraldeko herrialde askoren aurka egon liteke, estatu kide guztientzat arau bakar egotearen alde baitaude. Litekeena da, beraz, zerga-esparru berria onartzeko denbora dezente behar izatea, eta 2023rako bertan behera utzita dauden egungo zerga-arauak 2024an berriro indarrean egotea.

Zerga kontuak alde batera utzi gabe, datozen egunetan iragarriko da Erresuma Batuaren aurrekontua. Azken asteetako zurrunbiloen ondoren, litekeena da gobernu berriak inbertitzaileen konfiantza berrezartzeko aurrekontu bat diseinatzea, eta horrek, ziurrenik, doikuntza fiskal moderatua eskatuko du, defizit publikoa BPGaren %1,5era murrizteko lau urteko epean. Ez dakiguna da zerga-igoeren eta gastu-murrizketen arteko zer konbinazio aurkeztuko duen. Historikoki, merkatu garatuetan, zergen gehikuntzek doikuntzen lehoiaren zatia eraman dute, inbertsio publikoaren murrizketekin batera, gastuen murrizketak politikoki oso garestiak direlako. Hori esanda, ekonomia aurreratuetan karga fiskala handia da jada, eta leku gutxi geratzen da zergen aldetik jarduteko.

Azkenik, Estatu Batuetan baliteke erabaki fiskalak zailagoak izatea. Hauteskundeen emaitza behin betikoa ez bada ere, oso litekeena da zatitutako ganberak egotea, eta horrek legegintza-geldialdia eta ekimen fiskal berriak mugatzea ekar lezake. Oro har, horrek handitu egiten du gobernuaren itxierak gertatzeko probabilitatea, jarduera ekonomikoan epe laburrerako oztopo batekin lotuta egoteko joera baitute, sektore pribatua nolabait kutsatuz.

Fronte makroekonomikoan, inflazioaren dezelerazioa ez da albiste ona leku guztietan. Txinan, urte arteko %2,1ekoa izan da urriko KPIa, uste baino ahulagoa, eta jarduera ekonomikoaren dezelerazio handiaren adierazle da. Asiako erraldoiak covid zero politika utziko duen seinale argirik ikusten ez dugun arren, osasun-protokoloak malgutu nahi dituen seinaleak ematen hasi da. Ildo horretan, berrogeialdia murrizteko erabakia positiboa izan da merkatuaren eta ekonomiaren sentimenduarentzat. Hala ere, epe laburrean, eta txertaketa-kanpaina arrakastatsurik ez dagoenez, konfinamendu orokortuek funtsezko arriskua izaten jarraitzen dute herrialdeko jarduera ekonomikoarentzat, munduko merkataritzarentzat eta inflazioaren aurkako borrokarako.

Burtsari dagokionez, Estatu Batuetako inflazioaren atzerakada benetako baltsamoa izan zen munduko burtsa-merkatuentzat, eta goranzko mugimendu ikusgarria katalizatu zuen AEBetako indizeetan, 2020ko apiriletik izandako igoerarik handienarekin itxi baitzuten osteguneko saioa. Inflazioaren beheranzko ezusteari esker, inbertitzaileei deskontatu ahal izan zieten Erreserba Federalak ez zuela hain oldarkorra izan behar bere moneta-gogortze prozesuan, eta horrek inbertsio-euforia handia eragin zuen. Eztabaida nagusia, une honetan, merkatuan lurzoru sendo bat sortzeko eta goranzko mugimendu iraunkorrago baten aurrean egotearen, edo, aitzitik, beheranzko merkatu-errebote bat besterik ez izatearen -aurrerago berriro indarra galduko lukeena urteko minimo berrietara eramateko- arteko aukera da. 

Baikorrek nabarmendu dute errebote hori desberdina izan dela 2022an gertatu direnekin alderatuta, inflazioaren aurkako borrokan izandako benetako aurrerapenak bultzatu baitu, Fed-ak norabidea aldatuko duen itxaropenen aurrean; izan ere, itxaropen horiek sustatu zituzten aurreko susperraldiak. Goranzko joera defendatzen dutenen beste argudio batzuk dira dolarraren kotizazioan izandako atzerakada handia, Txinak osasun-protokoloak malgutzeko hartutako erabakia edo zorraren errentagarritasunean izandako atzerakada handia. Bestalde, ezkor direnak merkatuaren azken aldiko joeran eta 2023an espero dugun agertoki makroekonomiko ilunean oinarritzen dira. Halaber, datozen hilabeteetan mozkinen balizko atzeraldian ere euskarritzen dira, enpresa handi batzuetan ikusten ari garen plantilla-murrizketa handien erabakiek elikatutako agertokian. Arrisku geopolitikoen agertokiak ere bereziki konplexua dirudi.

Inkognita hori argitzeko aste batzuk gehiago beharko ditugun arren, azken egunetako goranzko mugimendua apartekoa izan da, batez ere Estatu Batuetako burtsetan, astean ia %6 igotzea lortu baitzuten. Inflazioari buruzko datuaz gain, inbertitzaileek pozik jaso zuten hauteskundeetako emaitza, Kongresu zatitua aurreikusten duena, politikariei legeak egiteko gaitasun gutxi emango diena. Joan den asteko beste katalizatzaileetako bat Txinak bere zero covid politika leuntzea izan zen, eta 2023ko lehen hiruhilekoan berriro erabat irekitzearen espekulazioa mahaigaineratu du berriro. Azkenik, urtaroko testuingurua ona da urtearen amaierari begira.

Sektorekako jokabideari dagokionez, mesede egin zien “growth” sektoreei, eta Nasdaq indize teknologikoak %8ko gorakada itzelarekin itxi zuen astea. Guztiek lortu bazuten ere astea gorakadekin amaitzea, teknologiako sektoreek, komunikazio-zerbitzuek eta interes-tasekiko sentikorrak diren enpresa batzuek, hala nola higiezinen enpresek, izan zituzten igoerarik handienak. Aitzitik, defentsa-sektoreak eta petrolio-sektorea sailkapenaren azkenaldean kokatu ziren.

Europan ere, burtsen gorakadak handiak izan ziren, Italiako eta Alemaniako merkatuen gidaritzapean, %5etik gorako balio-handitzea lortu baitzuten. Aitzitik, Espainiako burtsa oso atzera geratu zen, %2 inguruko gorakada izan zuen astean. Teknologia izan zen, halaber, Europako burtsa-astearen erabateko protagonista, eta sektoreak %14ko gorakada izugarria lortu zuen aste horretan, enpresen emaitzei esker, ezusteko positiboak ematen jarraitu baitzuten. Azpimarratzekoa da ASML konpainiak helburuak hobetu izana, baina beste enpresa batzuek, Adidasek kasu, huts egin zuten, hain zuzen ere, datozen hilabeteetarako aurreikuspenekin.

Laburbilduz, datozen egunetan begirada guztiak Erreserba Federalak baino dilema handiagoei aurre egin behar dieten bi banku zentraletan jarriko dira. Alde batetik, EBZk Atlantikoaren beste aldean dagoen baino inflazio handiagoari egin behar dio aurre, eta, gainera, gero eta handiagoa denari, talka energetiko exogeno batek bultzatuta. Era berean, eurogunean oso arrisku atzerakor handiak ditu, AEBko ekonomiarenak baino askoz handiagoak. Bestalde, Japoniako Bankuak %2ko helburutik gorako inflazioa aurreikusten du, baina hurrengo urteetan prezioak maila horietatik oso behera jaitsiko direla pentsatzen jarraitzen du, KPIa energiak eta yenaren ahuleziak bultzatzen dutelako, eta soldaten presiorik ez dagoelako. Hala ere, Japoniako dibisaren balio-galeraren abiadurak nahiz tamainak ere kezkak sortzen ditu herrialdearen finantza-egonkortasunari buruz. Bitartean, Fedeko funtzionarioek merkatuak konbentzitu dituzte oso serio hartzen jarraitzen dutela interes-tasak lurralde murriztailera azkar eramateko helburuaren atzetik, eta etorkizunekoak %5eko gehieneko tasan ari dira kotizatzen une honetan, erakundearen etorkizuneko politika-mugimenduei buruzko ziurgabetasun handiaren erdian. Ildo horretan, Erreserba Federalak argitaratzen diren datu makroekonomikoen mende jartzen ditu bere erabakiak. Oraingoz, datu makroekonomikoek ez dute jarduera ekonomikoa moderatzeko ebidentzia sinesgarririk erakutsi.

Datorren astean zehar, erreferentzia makroekonomiko ugari izango ditugu Atlantikoaren bi aldeetan, eta hurrengo hilabeteetan aurrez aurre izango dugun agertoki globala gehiago argitu diezaguke. Europako atariko PMIek eta urriko prezioek protagonismoa partekatuko dute Estatu Batuetako diru-sarrera eta gastu pertsonalei buruzko datuekin eta emaitzak aurkezteko kanpaina batekin batera. Kanpaina hori, oraingoz, errenta aldakorreko merkatuen euskarri izaten ari da. Microsoft, Meta Platforms (lehengo Facebook) edo Alphabet bezalako erraldoi teknologikoek hiru hilean behingo emaitzak aurkeztuko dituzte datozen egunetan.

Gure posizionamenduari dagokionez, berrikuntza garrantzitsuena errenta finko subiranoan egin dugun aldaketa izan da, azpitik haztatuta egotetik neutrala izatera igaro baita. Erabakia arrazoi honetan oinarritzen da: gure ustez, interes-tasen egungo mailak erakargarriak dira, bai epe ertainera, bai epe luzera, eta beraz, uste dugu ez duela zentzurik hain zuhur jokatzen jarraitzeak. Gainera, uste dugu 2023an espero dugun ingurune makroekonomikoa askoz ere aproposagoa izango dela aktibo mota horrentzat, 2022an ikusi dugun ahultasunaren zati handi bat berreskuratzeko aukera baitu. Ez dirudi gomendagarria, oraingoz, erabaki bera hartzea errenta aldakorreko merkatuetan, oraindik ere enpresa-irabazi txikiagoei aurre egin behar baitiete, 2023an espero dugun geldialdi ekonomikoaren ondorioz. Era berean, arriskuen agertokiak oso konplexua izaten jarraitzen du epe laburrean, eta horrek justifikatzen du, oraingoz, egungo azpiko haztapenarekin jarraitzea. Hala ere, errepikatzen jarraitzen dugu errenta aldakorretik espero diren errentagarritasunak ere handitzen ari direla epe luzeko egoera batean, eta beraz, egungo prezioen mailak sarrera-puntu ona direla datozen urteetarako zorro bat eraikitzeko asmoa duten inbertitzaileentzat.